消费税正式开征，对电子烟行业到底是「物理攻击」还是「防御加成」？｜一周资本市场观察

原标题：消费税正式开征，对电子烟行业到底是「物理攻击」还是「防御加成」？｜一周资本市场观察

《一周资本市场观察》是钛媒体推出的资本市场要闻解读直播栏目，每周一中午12:30-13:30，在一个小时的时间里，帮助大家一网打尽一周资本市场大事！

本期节目，《一周资本市场观察》主理人雨朦对话万联证券股份有限公司番禺营业部金牌投资顾问李昊嵘（执业登记编号：S0270619050001），《钛度热评》主编车铭德与宁泽基金董事、雪球人气用户吴吞，分享了电子烟产业链主要包括哪些；思摩尔国际、雾芯科技等电子烟巨头的核心盈利点在哪里；《关于对电子烟征收消费税的公告》的发布，意味着电子烟监管政策的靴子落地了吗；征收消费税后，电子烟价格是否会上涨，对电子烟行业的竞争格局会产生什么影响；电子烟行业还有哪些新增长机会；医疗器械行业的增长空间来自哪里；OK镜首次纳入集采对行业有何影响；如何看待三只松鼠三季度业绩下滑；如何看待Meta上周四股价大跌超20%；美团为何再次进入香港外卖市场等话题。

一周资本市场表现盘点（10.24-10.28）

上周，A股三大股指都是下跌的，其中沪指周跌4.05%，深成指周跌4.74%，创业板指周跌6.04%。上周，北上资金净流出59.08亿元，净流出幅度较再上周缩减了147.65亿元，南下资金净流入341.41亿元，环比增加25.79亿元。行业偏好上，北上资金增持规模前三的行业为煤炭行业、房地产开发与能源金属；北上资金最青睐的前5只个股，分别是天齐锂业、隆基绿能、迈瑞医疗、派能科技与陕西煤业。

上周港股的下跌幅度比较大，恒生指数上周下跌8.32%，恒生科技指数上周下跌8.98%。

上周美股三大股指走势依然不错，道指周涨5.72%，标普500指数周涨3.95%，纳指周涨2.24%。

上周，A股共有8只新股上市，其中2只出现了破发，当日涨幅最大的是10月28日上市的麒麟信安，涨幅达212.38%。

电子烟产业链主要包括哪些?

万联证券番禺营业部金牌投资顾问李昊嵘表示，目前电子烟行业，主要分为蒸汽式电子烟和加热不燃烧电子烟两种类别，行业都称之为电子烟，两个电子烟的产业链构成是有所不同的，人们平时看到的电子烟，主要是蒸汽式电子烟。

李昊嵘介绍，根据行业的分类，一般把电子烟分成上中下游。上游主要包括了电子烟的电池组件、雾化器/加热器和烟油等原材料。中游主要是设计与制造，包括了制造企业和品牌企业，像在港股上市的思摩尔国际就属于中游的制造企业。另外，中游还包括了悦刻、Yooz、魔笛等人们熟知的品牌企业。下游主要是销售环节，由于国内已经不允许线上销售电子烟了，所以现阶段国内的下游，主要是各个线下的经销商。

思摩尔国际、雾芯科技等电子烟巨头的核心盈利点在哪里？

李昊嵘首先介绍了思摩尔国际的发展情况。在港股上市的思摩尔国际，在很多投资人眼中，就是一个电子烟的烟弹制造商。李昊嵘表示，虽然从公司盈利结构来看，这个说法是正确的，但还是存在偏差的。

回顾思摩尔国际的发家历史，可以看到2015年是公司的一个明显的转折点。2015年前，思摩尔国际主要是以ODM商业模式为主（即原始设计制造商，根据客户的规格来设计和生产产品），虽然当时公司已经为众多国外烟草巨头提供产品和服务了，但真正的蜕变是2015年后，公司自主品牌上市，并在2016年引入了直到现在仍占据市场主流的Feelm核心加热技术。Feelm技术的应用让电子烟的口感有了明显的改善和提升，由此引发了需求的暴增。李昊嵘表示，思摩尔国际在技术的引入和使用以及后续的改进中，也是相对其他同行有一定的竞争优势的，这就形成了它的重要盈利点。

从近期的研究报告看，思摩尔国际在国内的客户包括：3.29亿颗烟弹产能的悦刻、7400万颗烟弹产能的YOOZ、3300万颗烟弹产能的魔笛、7700万颗烟弹产能的雪加、400万颗烟弹产能的极感以及90万颗烟弹产能的千慕等，合计产能达到 5.2亿颗左右。

另外，公司陆续推出了多个环保型电子雾化产品解决方案,并联合供应商研发环保材料，李昊嵘认为，这符合客户需求方向，也能帮助公司开拓更多合作。

对于悦刻，李昊嵘表示，悦刻是中国雾化电子烟品牌龙头，2020年RELX（悦刻）在国内市场占有率达68.9%。李昊嵘认为，公司市占率持续提升的关键在于线下渠道的持续铺开，截至2020年9月30日，悦刻共运营了20多家品牌商店，与超过110家分销商合作，已有5000多家RELX品牌合作伙伴商店，零售网点合计达10万多家。根据悦刻官网2021年1月数据，目前这些零售网点已覆盖全国32省的310个城市，入驻了全国各大知名商圈。同时，悦刻也正在积极拓展海外市场，已进入了包括加拿大、英国和新西兰等在内的超过40个国家，并且还在持续增长中。

悦刻母公司雾芯科技同样在线上发力，发布RELX ME App，与线下零售店形成良性商业闭环，公司还在RELX ME App中开发了多种功能和活动以提升用户粘性。

《关于对电子烟征收消费税的公告》的发布，意味着电子烟监管政策的靴子落地了吗？

10月25日，财政部、海关总署、税务总局发布《关于对电子烟征收消费税的公告》，将电子烟纳入消费税征收范围，生产（进口）环节的税率为36%，批发环节的税率为11%，自2022年11月1日起执行。从资本市场的反应以及不少财经媒体的评论看，都认为这是政策的最后一只靴子落地了，李昊嵘也较为认可这种说法，从目前的监管角度看，电子烟基本已经与传统的纸烟站在了同一条起跑线上。李昊嵘表示，之前电子烟经历了野蛮发展的阶段，无论是线上还是线下都充斥着电子烟的销售信息和广告，各种新鲜的口味层出不穷，甚至由于当时电子烟只需要缴纳增值税，不需要缴纳消费税，导致拥有众多黑科技的电子烟在与传统纸烟的竞争中，依然具有价格竞争力。而现在，电子烟已经从销售经营许可、口味、广告宣传规范和税费各个方面都进行了新的规定。

李昊嵘表示，对于一个新事物，政策必然是存在管理滞后的，但随着行业的逐步发展和壮大，几乎不可避免地需要被纳入监管。从政策层面看，电子烟已经从新事物发展到纳入传统的管理体制中。

李昊嵘表示，从企业经营的角度看，多项政策逐步落地，从短期来看，类似禁售水果味的电子烟这样的政策肯定会影响企业的销售，而规范电子烟的税收，则是提高了电子烟的成本。但从长远来看，明确电子烟纳入烟草规管，实际上相当于给行业发了一个官方认可的身份证。只不过在很多投资人眼里，可能电子烟就不再具备非常广阔的想象空间了。

征收消费税后，电子烟价格是否会上涨？

在调整前，仅需要缴纳增值税，而在新规则实施后，生产（进口）环节的税率为36%，批发环节的税率为11%，这个成本可能需要生产、销售和消费者多方共同承担。

李昊嵘表示，从微观经济学的理论说，当处于供过于求的买方市场时，消费者的话语权更大，生产者和销售渠道如果谋划着把成本转嫁给消费者，那么消费者将会减少消费，或者是转向还没有涨价的商家，反之亦然。

现在的电子烟市场，短期来看就属于买方市场，在实施新国标后，不少的使用者都在网络上留言，表示烟草味的电子烟无法满足他们的需求，而且由于在政策实施前，不少人是冲刺式地囤了不少其他口味的烟弹，现在还在去库存阶段，体现在需求上，无论是基于对新国标烟草口味的不适应，还是之前囤积烟弹的去库存，反映到销售端都是近段时间的烟弹，没那么好卖了。因此，李昊嵘认为，短期来看，电子烟的价格可能还是会保持相对稳定的，但当需求恢复，成本逐渐转移向消费者，将是一个大的方向。

征收消费税后，对电子烟行业的竞争格局会产生什么影响？

李昊嵘表示，征税后，并不是所有经营主体的成本都可以向消费者转移，具备品牌竞争力的公司，才有能力向消费者要更高的价格，所以电子烟征收更多的税，对于行业的影响肯定是多方面的。首先，行业本身整体的利润会有一部分向税收转移。对于本身规模较小、生产的规模效应较小，供应链较为脆弱的公司，可能会在征税后逐步退出市场。其次，对于销售端而言，也是同样的道理。在征税后，如果无法向消费者转移成本，销售端能分到的利润，也会随之变得更薄。这对于本身就有一批忠实客户的销售网点来说，只是赚多赚少的问题，但对于新设立的网点来说，可能就是赚钱还是亏损的问题了。在利润变薄后，门店扩张的意愿也会随之下降，行业渗透效率可能也会逐步降低。

综合来说，征税会让整个行业的利润，有一部分往税收转移；同时，也更考验企业对成本的控制、对销售推进的把控，最终会让整个行业的竞争格局变得更为稳定。

悦刻进军咖啡赛道的原因？

李昊嵘认为，悦刻的咖啡，是存在一些瑞幸咖啡的影子的，比如说，咖啡店主要做自提，店面的面积普遍较小；目前的咖啡品类不算丰富，且与同行有一定的重合；尝试利用线上线下结合的方式运营等等。但究其进军咖啡赛道的原因，李昊嵘认为主要有以下3个：

1、电子烟行业趋向于稳定，多个政策落地后，电子烟后续大概率在新用户的获取上会更为缓慢，并且强监管也导致了电子烟市场对于新入局者并不友好，电子烟市场延续寡头市场的态势比较明确。主业趋于稳定后，市场也需要看到公司有新的增长点，咖啡赛道算是悦刻一个新的尝试；

2、对于为什么选择咖啡赛道，李昊嵘表示，最近进军咖啡市场的资本比较多，这看起来是一片红海，但换个角度思考，资本的超大规模投入，铺天盖地的广告和促销，是有可能让消费者形成新的消费习惯的，例如当年多家网约车平台的竞争，也确确实实改变了大家的出行习惯，这就是为什么很多创业者虽然知道某个行业的竞争者众多，但都愿意入局的一个重要原因；

3、年轻群体用户和零售网点数据是悦刻的一个优势，与其他的创业者相比，悦刻在主营业务上深度绑定了年轻消费者，更懂年轻人的爱好，其次，悦刻拥有庞大的零售网点以及相关网点的数据，在咖啡店的选址上，其实是具有一定的优势的。

电子烟行业还有哪些新增长机会？

对于电子烟行业的增长机会，李昊嵘认为有几个方向：

1、继续抢占传统纸烟的份额。虽然目前不少报道认为电子烟也有较为明显的危害，对于电子烟减害存在质疑。但显然，即便消费者不会使用电子烟来完成戒烟的目的，但总归是有人愿意去做减害的尝试的；

2、Feelm技术的应用使得电子烟的口感有较大的提升，对比起纸烟，电子烟由于可以不断用更新的技术来做加持，因此，天花板是更高的；

3、开拓海外市场，可以说，电子烟在国内的经验，是可以推广到其他地区的。有研究报告指出，美国、中国和英国是目前电子烟消费量相对较高的国家，除了这几个国家以外的国家和地区，其实都可以是未来发展的方向和机会。

如何看待电子烟出海的发展机会？

电子烟的海外市场存在机会，但也有风险。李昊嵘认为，基于国内现有成熟的经验，对于海外未开垦市场的商业属于降维打击，成功率会大大提升。在中国大获成功的方式，比如说以各种市场认可度高的新鲜口味占领市场、投放广告、线上线下结合营销等......在很多国家和地区，这些动作并未被规管，也没有被禁止，这套方式是有效的。

但与此同时，风险也是存在的。李昊嵘表示，因为有了国内的案例，即便是国外，反应时间也会更短，在国内电子烟从野蛮生长到被监管，花费的时间是4年，在国外，可能就只有3年，甚至更短。另外，在全球经济环境景气度下滑的当下，电子烟是否能引发海外年轻人的消费意愿，也是一个值得思考的问题。

医疗器械行业的增长空间来自哪里？

医疗器械可以按产品特性大致分为低值耗材、高值耗材、体外诊断、医疗设备四大类。《钛度热评》主编车铭德表示，我国医疗器械产业已初步形成珠三角、长三角和环渤海三大聚集区，北京、上海、天津、广东、江苏等省市企业规模位居全国前列。

2015 年到 2020 年中国医疗器械市场规模从将近3100亿增长至超 7700亿，年均增幅约20%，远高于全球5%的平均水平。另外，据统计，2020年中国药械比(药品/医疗器械市场规模)仅为1:0.35，而全球药械比约为1:0.72，部分发达国家甚至接近 1:1，可见，中国医疗器械市场仍存在较大增长空间，预计2025年市场规模将达到1.5万亿元。

医疗器械市场是一个万亿规模的市场，整体来看，车铭德认为增长动力主要来自：

1、行业属于高技术门槛，导致之前国产化水平较低，随着技术突破，国产替代将带来增长需求；

2、人口老龄化、人们收入的增长，对社区医疗、家用医疗器械的需求将增加；

3、当前仍存在医疗资源总量不足、分布不均衡问题，近两年以大型公立医院扩容为主导的医疗新基建正在加速，将对医疗设施带来增量需求；

4、疫情相关设备、部分国产高技术壁垒的医疗设备出口保持增长；

5、医疗设备行业是政府投资主导的行业，有专项债提供资金保障，行业增长动力较足。

OK镜首次纳入集采对行业有何影响？

OK镜即角膜塑形用硬性透气接触镜，广泛用于青少年近视防控中。统计显示，目前角膜塑形镜在全国8-18岁近视青少年中的渗透率处于较低水平，市场需求仍保持着高速增长，行业平均毛利率将近80%。

车铭德介绍，集采就是多个地区、多个采购主体集中进行规模化采购来压低价格，集采的一个主要原因是为了解决药价贵的问题，之前因为以药养医、面向单个医院销售带来较大营销成本等原因，导致药价一直居高不下，而通过集采可以有效解决药品价格过高的问题。另外，集采带来的价格下降也可以有效节省医保费用的支出。

车铭德表示，集采导致的价格走低对相关企业毛利会有直接的负面影响，但是销量增长对于企业营收和净利的影响要具体分析，具体来看，集采对下面两种厂家有利：

1、对市场渗透率低，价格弹性高的产品，有望通过集实现采迅速放量；

2、拥有产品组合销售的企业，可以通过集采产品连带配套产品一起销售的方式，提升销量。

另外，海外收入占比高的企业，也可以通过出口来缓解国内集采压力。

同时，车铭德也认为，集采对OK镜等医疗器械行业短期影响没那么大，主要原因包括：

1、医疗器械的医保支付比例相对较低，急迫性没那么强；

2、集采适合标准化产品，OK镜在供需两端的定制化程度都较高，再考虑到维护和更新周期的影响，很难进行统一标准下的大规模集中采购。

如何看待三只松鼠三季度业绩下滑？

三只松鼠三季报显示，公司三季度实现营业收入12.19亿元，同比下降32.63%；净利润1136.53万元，同比下降87.43%。前三季度实现净利润9349.96万元，同比下降78.86%。对比之下，同行业的洽洽食品、来伊份、盐津铺子业绩都正向增长。对于净利润较同期下降较大的原因，三只松鼠表示，主要系公司战略转型阶段性收入和毛利波动。

宁泽基金董事、雪球人气用户吴吞表示，三只松鼠最早依靠电商崛起，所以三只松鼠的优势其实是在线上渠道方面，但是伴随着线上流量触顶，这几年三只松鼠也在积极布局线下渠道，自建工场和线下门店的布局导致近几年三只松鼠的成本飙升，今年前三季度，三只松鼠的营业成本和收入基本持平。

但是目前来看，三只松鼠线下发展得情况并不好。2019年上市后，三只松鼠喊出了万店计划，计划在2022年达到1万家线下门店。但截至2022年6月，三只松鼠线下门店数量仅为865家，近1年半时间，三只松鼠就关闭了569家门店。

吴吞表示，布局线下后，三只松鼠的生意模式其实重了很多，同时这几年还赶上了疫情。另一方面，三只松鼠过去在线上的优势也远不像他们所想的那样高枕无忧。三只松鼠、良品铺子、百草味的崛起其实都是吃到了电商的红利，但是线上渠道也在不断变化，这两年直播电商的崛起，以及一大批新品牌的入场也在给线上零食赛道不断洗牌，吴吞认为，三只松鼠在直播电商领域发力是有所不足的，盐津铺子就很好的抓住了直播电商的红利，虽然今年以来的营收不及三只松鼠一半，可净利润却能达到三只松鼠的两倍有余。

此外，在今年前三季度，三只松鼠还出现了一些食品安全问题，以及营销事故，都对公司发展有一些影响。

如何看待Meta上周四股价大跌超20%？

综合来看，吴吞认为，市场对Meta的不看好主要有两方面原因：一方面是广告行业的衰退，以及Facebook和Instagram面临来自TikTok的强力竞争；另一方面则是Meta孤注一掷的元宇宙领域前景很不明朗。

吴吞介绍，Meta推出的元宇宙游戏《地平线世界》没有达到预期。Meta最初的目标是《地平线世界》到今年年底能实现50万月活用户数，但目前该数字还不到20万，并且用户首月流失率非常高。

Meta的元宇宙部门三季度收入2.85亿美元，同比下跌49%，今年前三季度，该部门已亏损94亿美元，这几年，Meta的元宇宙部门累计亏损已经超过了300亿。此外，在这次财报中，Meta表示，预计VR业务2023年亏损会显著增加。预计明年运营总支出在960亿至1010亿之间，这也超过了大多数投行900亿美元的预期。

吴吞还表示，广告业务是Meta的基本盘，也是现金支柱，三季度，Meta广告业务收入占总营收比例达到98.3%。广告业务受宏观环境影响是特别敏感的，过去一年也处于衰退阶段。因此尽管Meta三季度的用户数据略微增长，但是广告单价和用户Arpu值降低，导致了广告业务的收入下滑。这一点不光是 Meta，大部分互联网企业的广告业务都收到了影响，包括谷歌、Twitter。

美团为何再次进入香港外卖市场？

吴吞认为，美团这次的目的主要是想为外卖业务国际化做一个试水。

吴吞介绍，仇广宇入职美团之前在快手和滴滴，是这两家公司国际化的关键人物，他曾经帮助滴滴打车业务在拉美地区从零起步，最终市场份额超过 Uber。2019 年，滴滴外卖进入墨西哥，当时业务运营负责人也是向仇广宇汇报。

香港的外卖市场其实并不好做，一方面是因为香港餐厅和商超分布的非常密集；另一方面香港的人力成本更高，香港外卖的配送费在20港元以上，比堂食贵不少。第三点就是香港不允许电动车穿行，很多外卖员是骑着自行车、乘坐公共交通工具甚至步行，或者换成本更高的摩托车，香港虽然不禁摩，但是摩托牌照考起来很麻烦，预约就要一年，路考差不多半年，而且考摩托驾照差不多要花费5000港元，此外香港的油价也比大陆要高，这都限制了香港外卖行业的发展。

不过，这两年由于疫情的影响，部分香港用户减少外出和堂食，香港的外卖市场有所发展，这或许是美团当前入场的原因。

吴吞还表示，美团在大陆的外卖领域已经建立起了绝对优势，但已经脱离了高速增长的阶段，同时抖音目前也在外卖市场反复试水，在这种情况下，美团现在急需一个新的增长故事。

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（本文首发于钛媒体APP，作者｜平台运营编辑雨朦）返回搜狐，查看更多

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