市占率62.6%、三年卖出超2亿颗烟弹,悦刻上市一周股价大跌千亿
从1月22日上市首日暴涨近150%到震荡下跌近40%，悦刻市值一周内蒸发超过千亿元人民币。国内电子烟品牌第一股的上市之路走得并不顺畅，截至发稿，悦刻股价报22.50美元，市值349亿美元。
这家成立仅三年的企业变现速度惊人，2019年营收即突破10亿元，去年在电子烟网售禁令和疫情冲击下，前九个月依然大赚20多亿元，电子烟烟杆累计卖出上千万，烟弹更是超过2亿颗，并以高达62.6%的市占率形成绝对的市场垄断优势。
这也使得悦刻背后的80后创始人汪莹走到聚光灯下，但关于其超过刘强东、王健林，并封顶中国女首富的身价却是一场乌龙。按汪莹最新69亿美元的身价，其可在福布斯中国女性富豪榜中排名第10，位于海底捞联合创始人李海燕之后。
悦刻最近几个交易日的持续回调，或也暴露出投资者对这家电子烟企业未来的担忧。虽然中国被视为电子烟产品最大的潜在市场，但趋严的政策监管、尚未明确的归属，以及电子烟在健康安全方面存在的争议，都是包括悦刻在内的电子烟企业未来需要承受的不确定性风险。
中国电子烟第一品牌
悦刻成立于电子烟风口快要盛起的2018年初，但实际上电子烟并不是特别新鲜的东西。早在2003年，我国一名叫韩力的药剂师打造了世界上第一款电子烟，以替代传统的卷烟，并成立如烟公司，在中国量产销售电子烟。
目前，中国生产了全球90%以上的电子烟，悦刻的注册地是电子烟生产大本营深圳。据统计数据，国内电子烟注册企业一度达到2.3万家，吸引了罗永浩、同道大叔创始人蔡跃栋等知名网红入局。不过，在鱼龙混杂的市场之下，能够跑出来的品牌并不多。
悦刻虽然仅成立三年，但目前已发展成为中国排名第一的电子烟品牌。去年前三季度，悦刻在主流的封闭式电子烟市场中占比达到62.6%，同比提升14.6个百分点。从品牌认知度来看，悦刻的用户认知度为67.6%，同样排名第一。
这背后是悦刻暴增的营收规模。去年前三季度，悦刻实现营收22.01亿元，同比增长达93%。从此前两年来看，悦刻在2018年和2019年分别实现营收1.32亿元、15.49亿元。即悦刻成立当年就实现过亿营收，2019年暴增近11倍，突破10亿量级，最近三年的年均复合增长率将至少达到300%。
如此高效的变现速度，在创业公司中并不多见，而悦刻也迅速实现盈利，2018年至去年前三季度净利润分别约为-29万元、4775万元和1.09亿元。去除员工期权等因素影响，去年前三季度调整后净利润为3.82亿元，净利润率高达17%。
目前，悦刻先后推出了relx经典、RELX阿尔法 、Relx灵点、RELX无限、RELX幻影等五代电子烟产品，每款产品有多达十几种甚至二十多种口味。光大证券研报预测，去年前三季度，RELX无限为悦刻贡献收入50%左右，RELX经典约30%，RELX阿尔法和Relx灵点则分别在10%左右。
悦刻通常采取1根烟杆+多个烟弹的方式销售，其中烟杆购买后可重复使用，因此消费频次低，单价也更高，而烟弹则属于一次性抛弃型的消耗品，消费频率高，单价相对更低。以悦刻去年12月发布的RELX幻影来看，烟杆单价为268元，而一盒三颗烟弹套装为99元，平均每颗烟弹为33元，仅有烟杆的12%左右。
据招股书，2018年至去年前三季度，悦刻分别卖出50万、430万、560万根烟杆，合计为1040万根。烟弹出货量则更为惊人，同期分别约为590万颗、7380万颗、12470万颗，合计达到约2.04亿颗，是烟杆累计销量的近20倍，复购更高的烟弹显然成为后期营收的核心。
这离不开悦刻对渠道的重视。在2019年10月电子烟网售禁令出台后，悦刻加快向线下渠道扩展，通过品牌专卖店+综合零售网点模式不断扩大市场份额。截至去年三季度末，悦刻已拥有110家经销商，超5000家专卖店、10万综合网点、20家自营店，覆盖城市超250座。
实际上，线下原本就是悦刻最主要的渠道。招股书显示，悦刻来自线下分销商的营收在2018年的占比就超过60%，去年三季度则提高至98.2%，电商平台收入在2018年的营收占比接近40%，去年前三季度已经为零。悦刻也形成以销售为主导的团队，目前有350名员工负责分销和客户服务，占比达到53%。
线下渠道已经成为电子烟品牌成败的决定性因素。去年初，悦刻喊出万家门店的“361计划”，即从2020年到2022年的三年里，计划投入6亿元，将线下专卖店数量拓展到1万家。在因政策监管和疫情催生的电子烟倒闭潮下，悦刻在不到一年的时间里便已完成一半目标，扩张速度可谓凶猛。
市值过山车，创始人身价闹乌龙
惊人的变现速度、凶猛的扩张速度，使得成立三年即上市的悦刻颇受市场关注。悦刻母公司雾芯科技(RLX.N)在1月22日上市首日开盘暴涨104%，直接触发熔断停牌，恢复交易后最高涨幅达158%，市值触及543亿美元，截止收盘大涨近146%，市值报458亿美元，接近人民币3000亿元（均按汇率6.5计算），也带动了A股多家电子烟概念股的上涨。
这也意味着“中国电子烟品牌第一股”正式诞生，其80后创始人汪莹也走到聚光灯下。公开信息显示，汪莹曾任优步中国区负责人，滴滴优步合并后进入滴滴，其还曾在宝洁、贝恩咨询两家世界500强公司工作，有着十多年消费品行业的经验，悦刻的其他创始人也有不少来自Uber中国。
随后关于汪莹的身价也闹出一场乌龙。在雾芯科技上市首日，不少媒体按汪莹持有的54.3%股权，计算其身价约为249亿元，约合人民币1618亿元，并称其超过刘强东、王健林，取代碧桂园的杨惠妍登顶中国女首富。
但实际上，汪莹持有雾芯科技上市后54.3%的股权系误读，这其中还包括了代持员工期权池及其他高管持股，并非完全是CEO汪莹个人持股。
据招股书，悦刻的创始人高管团队，包括汪莹、蒋龙和闻一龙，以及朱（音）姓和张（音）姓两名高管在上市前合计持股58.7%，其中蒋龙持有9.9%，闻一龙持有6.5%，另外两名高管因持股比例未达到披露标准而没有披露。
招股书显示，这些创始人高管是通过Relx Holdings Limited和BJ BJ Limited两家公司间接持股，其中上市前持股15.7%的BJ BJ Limited系公司期权池，持股43%的Relx Holdings Limited则包含了汪莹、蒋龙、闻一龙、杜冰及其他员工持股，其中汪莹通过信托持有3087万股普通股，对应约3.09亿ADS。
按照上市前雾芯科技14.37亿的总股本计算，汪莹持股约为21.48%，上市后则降为19.88%，依然是第一大股东，并和创始人团队拥有90%投票权。按此计算，汪莹在悦刻上市首日的身价约为91亿美元，约合人民币592亿元。
不过，悦刻在上市首日暴涨后迎来持续回调，单日最大降幅超过16%，最新股价报22.5美元，相较首日盘中35美元的峰值下跌近36%，市值也蒸发194亿美元，约合人民币1261亿元。
汪莹最新身价也降至69亿美元，约合人民币448亿元，相较首日缩水超过144亿元。在最新的福布斯中国女性富豪榜中，汪莹目前身价可排名第10，位于海底捞联合创始人李海燕之后。
悦刻上市也给投资机构们带来了丰厚的回报。虽然成立时间短，但悦刻从天使轮到D轮有不少明星机构参与，目前悦刻持股最多的机构是源码资本（9.9%），其次是红杉资本（4.5%）。悦刻此前公开估值停留在2019年7月，约为24亿美元，最新市值与之相较增长近14倍。
风口不再，监管持续加码
业内观点认为，悦刻之所以能受到资本市场的热捧，还在于电子烟本身就是一个高潜力赛道。
中国拥有世界上最多的烟民，2019年有近2.87亿传统烟民，而电子烟渗漏率仅有1.2%，远低于美国、英国的32.4%、50.4%，因此中国也被视为电子烟产品最大的潜在市场。
这也是此前电子烟受到资本追捧的一大因素，但随着2019年央视315点名电子烟、2019年11月电子烟网售禁令政策出台后，加之去年疫情影响，电子烟在短短一年时间内，从巅峰跌至低谷。据天眼查统计，去年至少超过2100家电子烟企业注销，风口已不再。
网售禁令对最初走互联网玩法的悦刻等电子烟企业打击不小，关闭线上渠道使得悦刻2019年第四季度营收首次环比下滑，降幅超过26%，并亏损5000万元，而加速转向线下渠道也导致公司盈利能力有所下降。悦刻的毛利率从2018年的44.7%下降至去年前三季度的40.3%。公司称，这主要是为保证分销商和零售商的利润，在定价上更为宽松。
监管始终是悬在电子烟头上的一把刀。去年7月，国家烟草专卖局开展为期两个月的电子烟市场专项检查行动，整治电子烟市场乱象。今年6月将正式实施的《未成年人保护法》修订版中，也首次明确禁止向未成年人销售电子烟。
目前，电子烟在国内的属性还未被明确，是烟草、医疗器械，还是消费电子产品，尚无明确归属。若未来一旦被认定为烟草，那么电子烟企业就会承担更高的税收，目前烟草综合税负高达66.8%，而普通消费品企业只需缴纳13%的增值税。
同时国外已出台严格的监管政策，全球最大的电子烟消费市场美国已将电子烟纳入FDA的监管范围，需获得PMTA（烟草上市前申请）许可后才能上市销售，这提高了电子烟的入市门槛，目前尚无国内电子烟品牌获批。悦刻目前仍局限在国内市场，不过此前有媒体报道称，悦刻已启动美国PMTA项目，预计2021年底提交申请，整个过程将耗资1.5亿元。
此外，电子烟的健康问题目前仍存在较大争议。作为传统卷烟的替代品，电子烟是否足够安全、能够减少哪些有害成分、如何让减害性发挥到最大等问题目前业界尚无统一定论。
电子烟业内常引用的英国公共卫生部数据显示，电子烟相对传统卷烟减害95%。但世卫组织报告提到，没有确凿证据表明使用电子烟有助于戒烟，电子烟产生的许多有害物质与传统香烟产生的有害物质相似，只不过水平相对较低，应该加强监管。
悦刻联合创始人闻一龙在去年12月曾公开表示，电子烟行业仍然存在许多未知，比如说气溶胶中有相对极少含量的成分的吸入毒理仍然未知，针对电子烟使用者的临床研究还处于初级阶段，使用电子烟的长期影响和公共健康的影响仍然未知等。
悦刻也试图就此进行探索。去年9月，悦刻宣布启用生命科学实验室，用于气溶胶在人体细胞、动物层面的减害程度，同时宣布将在未来十年持续投入，建立全球科学研究平台。
汪莹当时表示，“科学是获得信任的基础，作为头部品牌，我们有责任拓展电子雾化行业的科学边界，不断探索并回答未知。”去年前三季度，悦刻研发投入0.9亿元，同比增长4倍，占营收比重仅有4%左右。在诸多未知面前，如何提高消费者信任，悦刻还需继续加大投资进行科学研究。
可以说，这些悬在电子烟头顶上的达摩克利斯之剑，任何一个落地都有可能带来致命影响。对于包括悦刻在内的电子烟企业来说，依然需要承受这些不确定性带来的风险。
