【招商轻工王鹏】新型烟草系列4：一次性小烟海外爆发，龙头有望开启第二增长极
本篇报告回顾了一次性小烟近年在海外市场的快速增长，通过不同区域市场的对比分析，以及一次性与换弹式小烟的深入对比等尝试对该趋势进行归因，并结合行业技术尝试对未来发展趋势进行推演。近期在国内监管新规下，市场担忧总量需求下行压力及商业模式变化致使板块大幅回调，但我们认为中长期看全球替烟减害趋势下行业渗透率提升的大逻辑并未改变，合规监管下生产商格局有望得到优化，中长期投资价值凸显。
容量：海外市场容量大，增长迅速。国内电子烟市场主要以换弹式小烟为主，一次性小烟占比为仅6%，反观海外一次性电子烟2021年迎来了爆发性增长， 2021年我国出口产品中一次性电子烟占比达到65%，即899亿元，同比增长264%。
复盘：美国市场一次性小烟借监管漏洞爆发，非美地区高增预计主因性价比。20年美国电子烟口味禁令生效后，由于该口味限制并未包含一次性产品，其月销量自19年8月的226万支上涨至21年7月的967万支，增长300%+，占美国电子烟设备销售总量的比例于21年11月达到接近40%，其中其他口味（主要为果味等）占比于21H2增长至80%左右。PuffBar大流行下FDA监管发力，PuffBar退出市场后再次利用合成尼古丁监管漏洞进入市场，目前美国监管部门正在着手弥补此监管漏洞。此外，加拿大、英国、俄罗斯等国一次性小烟市场亦在近两年迎来快速增长，三国产品数自20Q1的合计不足100种增加至21Q2的超过1400种。以英国为例，从需求端来看，随着卷烟及加热卷烟加税叠加一次性产品生产水平提升（性价比优势凸显），NHS可以规定引用电子烟以帮助人们戒烟（打消消费者安全性疑虑），一次性电子烟需求提升；从供给端来看，本土海外品牌齐发力（美国口味监管后优质一次性品牌加快布局英国市场），当地流行电子烟电商平台推荐首次尝试选用一次性产品（平台旨在促成更多交易），助推一次性电子烟在英国实现快速发展。
归因：从消费者层面出发推测重要程度为口味≥性价比>抽吸体验，核心是识别潜在人群，从品牌商层面出发，一次性产品作为引流利器不容忽视。从美国复盘经验可推测消费者对于口味的重视程度高于抽吸体验（由于多搭载棉芯的一次性产品有易炸油、易糊芯、口味一致性较差等劣势，但在口味还原度上具有优势）。从英国复盘经验及成本对比来看，英国电子烟消费群体以传统卷烟使用者替烟为主，一次性电子烟在产品形态与使用习惯上与卷烟更加类似，且初试成本较低，大口数产品综合成本亦有较大优势，随着一次性产品的口数增加，其性价比优势凸显。此外，在Covid-19疫情影响下，经济承压之下或产生口红效应，一次性产品性价比的优势或更加受到消费者重视。从品牌商角度看，虽然从自动化程度、品牌忠诚度及ESG等角度换弹小烟更胜一筹，但一次性产品引流效应明显。
推演：从市场角度分析，①美国:合成尼古丁纳入监管后对部分知名一次性品牌影响较大，利好头部换弹品牌发展，但短期一次性口味烟完全出清的难度仍较大；②部分非美海外地区：考虑其初试及综合成本、产品形态及使用习惯、较高的口感还原度，仍将有较大的市场空间，预计在消费者以渗透卷烟烟民为主的市场更具优势，此外，在全球渗透率提升的趋势下，头部换弹品牌商亦有望加快布局一次性产品引流以抢占市场份额；③国内：新规之下消费者构成中预计卷烟烟民比例或将有所上升，叠加烟草混合口味对多数消费者较为陌生，消费者尝新及品牌商引流均有望为国内一次性小烟发展创造机遇。从产品角度分析，我们认为一次性产品性价比属性奠定其需求基本盘，长期成长天花板的关键因素可能在体验的改善和口数的增加。①体验改善：棉芯产品可通过材质优化、升级发热丝与棉芯的接触方式以及优化功率和结构设计实现，陶瓷芯在多项抽吸体验上具备优势，随着口数增加、产品上市后自动化率提升，陶瓷芯应用在一次性产品上的成本痛点有望缓解，完成消费者体验升级。②口数增加：大口数产品在需求端降低消费者抽吸的综合成本，在供给端具备税收（部分市场）及成本摊薄等优势，关键影响因素为烟油容量（决定天花板，国内要求相对宽松）、功率（口数与口感的平衡）以及雾化芯寿命（可通过技术升级降低积碳速度）等。
投资建议：思摩尔国际依托FEELM技术入局一次性赛道后已顺利实现海内外产品商业化。新一代加热技术FEELM Air实现3大技术创新与7大革命性体验突破，有望在夯实与存量大客户合作关系的同时吸引更多优质客户达成合作。短期一次性小烟有望贡献增量（不排除棉芯+陶瓷芯两条腿走路），中长期雾化平台（含CBD/THC、医疗健康、美容等）搭建不断抬高自身成长天花板，行业悲观情绪下大幅回调后长期投资价值突显。劲嘉股份新型烟草业务增长强劲，一次性电子烟相关经验丰富。公司未进行大范围专卖店布局监管下转身灵活，存量业务以雾化海外ODM/OEM 为主，且前瞻性卡位布局产业链关键环节，未来成长增量弹性可期。
风险提示：政策监管风险、技术相关风险、渗透率提升不及预期的风险
一、一次性小烟发展强劲，口味及性价比是核心要素
1、现状：国内仍以换弹为主，海外一次性爆发
国内电子烟市场以换弹式小烟为主，海外一次性小烟迎爆发式增长。国内电子烟市场主要以换弹式小烟为主，根据艾瑞咨询数据2020年国内电子烟产品销售中换弹式小烟占比达90%，一次性小烟占比为6%， 2018年至2020年国内电子烟总体市场CAGR为52.5%，一次性电子烟CAGR为32.2%。从我国电子烟出口数据可以看出，海外一次性电子烟2021年迎来了爆发性增长， 2021年中国电子烟出口额达1383元人（YoY+180%），出口产品中一次性电子烟占比达到65%，即899亿元，同比增长264%。
抓住口味禁令漏洞，一次性电子烟在美国迎来高速增长。2019年9月FDA宣布电子烟口味禁令计划，2020年1月电子烟禁令新政最终发布并于2月5日生效，烟草和薄荷醇以外的换弹电子烟逐步撤出市场，由于该口味限制并未包含一次性产品，其销售量自2019年8月月销226万支上涨至2021年7月销量967万支，占美国电子烟设备销售总量的比例亦自2019年8月的10%开始上升，在2020年迎来高速提升，并于2021年11月达到接近40%。一次性电子烟中其他口味（主要为果味等）占比亦从19年之前的不足40%，于21H2增长至80%左右。
加拿大、英国、俄罗斯等国一次性小烟市场亦在近两年迎来快速增长。从上市一次性电子雾化产及品牌数量看，2020年一季度加、英、俄三国一次性电子烟产品种类合计不足100种，至2021年二季度产品数合计超过1400种。美、加、英、俄四个国家品牌数量合计从2020年一季度的39个增长到2021年二季度的79个。
2、复盘：海外一次性小烟发展之路因国而异
（1）美国：换弹式电子烟口味禁令、合成尼古丁监管漏洞为一次性小烟创造发展机遇
换弹式电子烟JUUL受美国年轻消费者青睐，口味禁令提出后市场份额一路下滑。FDA于2019年9月宣布电子烟口味禁令计划，全球最大零售商沃尔玛、美国超市连锁店Kroger、美国药店连锁店Walgreens相继宣布由于监管环境不确定性停售电子烟。JUUL在FDA表态后自10月进行业务整改，随着JUUL热销产品撤出市场，英美烟草vuse市场份额逐步上升。2020年1月FDA宣布优先执行换弹式电子烟口味禁令，自2月5日生效，烟草和薄荷醇以外的换弹电子烟正式撤出市场。
口味烟禁令未明确限制一次性电子烟，一次性电子烟凭借多口味在美流行。根据BAT公告，一次性烟市场份额自20年初的5%左右不断攀升，到21年底已超过20%。PuffBar通过提供多口味的一次性电子烟在美国电子烟市场流行起来，其依靠加州最大的电子烟批发商Gogreen的深厚渠道资源、丰富口味及低价策略迅速占领市场。20年Bidi Vapor与经销商Kaival Brands Innovations Group合作，通过自建在线商店积累声誉、与实体店合作拓展销售，根据尼尔森数据，按过去52周的零售额计算，Bidi-Stick在2020年11月28日一次性电子烟市场份额为24.2%，在截至2020年11月28日的12周内，Bidi Stick销售总额增长率已飙升至1845%。
PuffBar大流行下FDA监管发力，PuffBar退出市场后再次利用监管漏洞进入市场。由于PuffBar在青少年中的流行趋势，2020年7月FDA再次出手限制PuffBar口味，FDA向Puff Bar在内的几家公司发布通知，警告其在未授权情况下销售一次性口味电子烟，要求其将产品撤出市场，一次性电子烟受到FDA重视。PuffBar在退出市场一段时间后，于2021年2月再次利用监管漏洞进入市场，通过合成尼古丁避免FDA对电子烟监管。2021年9月美国CDC公布的一项调查显示，美国使用一次性电子烟的用户占比为53.7%，其中PuffBar占比26.8%，84.7%用户使用口味烟、71.6%用户使用过水果口味。美国市场上仍有相当数量的中小型一次性电子烟品牌活跃，一些电子烟品牌仍在销售水果味产品，另一些品牌则在效仿PuffBar使用合成尼古丁以规避现行法律法规。
目前，美国监管部门正在着手弥补合成尼古丁的监管漏洞。2022年3月11日，拜登签署《2022财年综合拨款法案》，法案授予FDA对任何形式尼古丁的监管权力。新法案将于4月11日生效（法案签署后30天），制造商需就含有任何形式的尼古丁产品在5月11日前提交PMTA审查申报，政策适应期于7月11日结束，届时未获得PMTA通过的合成尼古丁烟草产品将无法在市场销售。
（2）英国：政府积极推进电子烟替代，一次性电子烟凭借性价比优势快速发展
英国政府对电子烟主张轻监管，监管主要集中在销售和成瘾性控制上，与美国不同，并未对口味进行限制。英国监管部门认为电子烟成瘾在于尼古丁剂量过高，英国限制尼古丁含量小于20mg/ml，每只电子烟烟液容量小于2ml，并禁止向未成年人销售电子烟。从消费者画像来看，英国电子烟消费者主要为戒烟人群，根据英国ASH统计数据，2021年使用电子烟的消费者中从未吸烟人群仅占比4.9%，此前吸烟人群占比超过60%，目前仍在吸烟人群占比30.5%。此外21年统计数据显示已有60%以上的卷烟消费者尝试过使用电子烟，但仍有部分部分卷烟用户不接受电子烟替代，主因一方面使用便捷的一次性电子烟价格高于卷烟，另一方面综合价格低于卷烟的注油式、换弹式电子烟需要充电、操作较为繁琐。随着英国自2018年2月至2021年10月七次提高烟草制品税，进一步推高卷烟及HNB产品价格，叠加21年，NHS可以规定引用电子烟以帮助人们戒烟，医生背书助力电子烟渗透率的进一步提高，流行电子烟平台亦会建议初次接触使用一次性电子烟更好。综上分析，由于英国电子烟消费群体以传统卷烟使用者替烟为主，一次性电子烟在产品形态与使用习惯上与卷烟更加类似，叠加医生背书，且经过卷烟加税及生产技术提升后的一次性烟价格下滑，预计上述因素是其在英国市场迎来快速增长的关键。
本土+海外品牌齐发力，助推一次性烟快速发展。注油式雾化烟盛行的英国本土烟油龙头Dinner Lady于2019年推出一次性电子烟，随后公司将其自研优质烟油加入一次性电子烟内。目前，Dinner Lady一次性电子烟在英国主要零售商店均可购买，包括ASDA、Eure加油站、Spar、Nisa等。美国电子烟口味监管趋严背景下，优质一次性电子烟进军英国。由于英国脱欧后在电子烟监管政策上更具有自主性，进一步延续其轻监管风格，且市场容量大，成为美国一次性烟品牌的重要目标市场。截至2021年4月，Bidi Vapor获得了英国监管机构药品和保健产品监管局的上市前授权。2022年1月，Eco Vape宣布其Hyppe MAXX一次性电子烟现已在英国670家Poundland商店发售、公司的全系列Buzzbar一次性电子烟也遍布英国数百个加油站和车库。
2、归因：从一次性及换弹式小烟对比中探寻海外电子烟消费者需求排序
（1）从消费者需求层面推测：口味≥性价比>抽吸体验
管中窥豹：从英国市场看，一次性电子烟目标消费者价格敏感度相对较高。据2016.12-2020.02调查显示，在英国社会中，一次性电子烟在少数族裔及社会阶层较低的人群中的流行度高于在白人及社会阶层较高的消费者。
对比一次性及换弹式小烟消费者需求维度，结合一次性小烟近年发展趋势，推测对消费者需求重要性排序为口味≥性价比>抽吸体验，核心是与目标消费人群匹配。从美国复盘经验可以看出，消费者在换弹口味禁令后大量涌入一次性产品市场，可推测消费者对于口味的重视程度高于抽吸体验（由于多搭载棉芯的一次性产品有易炸油、易糊芯、口味一致性较差等劣势，但在口味还原度上具有优势）。从英国复盘经验及成本对比来看，一次性产品初试成本较低，大口数产品综合成本亦有较大优势，随着一次性产品的口数增加，其性价比优势凸显。此外，在Covid-19疫情影响下，经济承压之下或产生口红效应，一次性产品性价比的优势或更加受到消费者重视。
（2）换弹小烟生意模式更优，一次性产品作为引流利器仍不可忽视
从自动化程度、品牌忠诚度及ESG等角度换弹小烟更胜一筹，行业渗透率提升下头部品牌预计亦将发力一次性产品引流。一次性小烟普遍使用棉芯，棉芯价格便宜且技术发展下能满足一次性小烟抽吸要求，但自动化程度难度较大，难以实现规模经济。一次性小烟购买及抽吸便捷，不需要其他设备，因此消费者在产品同质化程度较高时将主要考虑产品易得性，而换弹小烟烟杆作为沉没成本，消费者会更倾向于重复购买同品牌烟弹。海外多家换弹式小烟品牌商倾向于降低烟杆价格以提高烟弹销量。ESG方面，一次性产品在环保方面仍需努力，电子烟油生产商Riot Labs于1月11日在英国商店和网上发售其第一款一次性产品QBAR，称其为世界上第一款低碳一次性电子烟产品。
技术进步亦为一次性小烟高增奠基。以储油方式为例，一次性小烟最早采用分体式储油棉，目前升级为一体棉储油或储油仓储油，性能明显提升。早期一次性小烟的棉芯多采用分体式储油棉，由两段或多段储油棉拼接在一起进行储油，这种拼接方式使得储油棉之间存在空隙，易产生漏油，且组装步骤较多，导致组装效率低。经过产品拆解发现，品牌商早期的一次性小烟产品，如悦刻的小悦刻、Flow福禄的小彩蛋等均采用分体式储油棉。而一体棉的出现为一次性小烟的储油带来变革，其储油量更大，孔隙率均匀，且更加环保安全，组装效率亦得到提升，例如魔笛PIIN。除一体棉储油以外，目前一次性小烟储油的主流方式还有储油仓直接储油，例如悦刻旗下云白系列。
1、行业渗透率提升下一次性产品初试成本优势助其攫取市场份额
（1）多国逐步加强口味监管，一次性口味烟在美国市场的出清短期仍较难非美国地区基本不存在关于一次性小烟的监管漏洞，但部分已对口味进行限制，一次性口味烟在美国市场的出清短期仍较难。我国换弹式及一次性电子烟均禁止销售除烟草口味外的调味电子烟。欧洲地区爱沙尼亚、芬兰、匈牙利、乌克兰对电子烟已有风味限制，丹麦的风味禁令将于今年 4 月生效，立陶宛、荷兰将于今年7 月生效，瑞典于今年3月已正式提议禁止包括薄荷醇在内的非烟草电子烟口味，且涵盖尼古丁（含合成尼古丁）和非尼古丁电子烟油。东南亚地区中菲律宾可合法销售电子烟，于今年3月起通过口味法案，禁售含有薄荷醇和烟草以外口味的电子烟。反观美国，虽然合成尼古丁即将被纳入监管体系，但各州对于口味禁令的监管态度目前并不一致，美国伊利诺伊州已于3月11日通过法案将在全州范围内禁止调味电子烟，而加利福尼亚州则推迟了口味禁令，佛罗里达州州长则直接否决了口味禁令的相关提案。从品牌方角度看，2020年9月，Bidi就其多口味电子烟提交PMTA审查后收到营销拒绝令（MDO）仅能销售薄荷醇和烟草口味，Bidi起诉FDA并于2022年2月胜诉，其MDO被司法中止、目前可销售11种口味的一次性电子烟。此外，叠加口味烟黑市交易盛行，真实需求存在之下一刀切的监管或促使吸烟率反弹或有害的雾化产品销售。
（2）国内换弹促销之下一次性初试成本仍具优势，大口数产品综合成本明显下滑
国内品牌频推低价换弹套餐，一次性产品初试成本优势仍存，口数相当时换弹综合成本较低，大口数一次性产品综合成本明显降低。若按标价计算，一次性小烟烟初试成本仅为换弹式的1/10左右。然而，部分品牌推出换弹式电子烟折扣套餐，例如，柚子Mini 9.9元烟杆、魔笛Go注册会员可享69元一杆两弹、雪加注册会员可享外星人5盒烟弹送烟杆等活动，对应的初试成本大幅降低，但仍略高于一次性小烟，目前头部品牌悦刻并未采取此类活动。对比国内换弹式电子烟和一次性电子烟的口数，可发现目前一次性小烟的口数上限明显较高，烟油容量较大（这与换弹产品的定位有关）。经测算，相近口数的一次性产品较换弹式高，随着口数增加，综合成本明显下降。
便利性为一次性小烟创造需求场景，国内监管新规之下或迎发展机遇。对于已拥有换弹式电子烟的消费者而言，在特殊情况下仍然存在购买一次性小烟的场景，例如，忘记携带烟杆或忘记充电、出差旅行等。国内电子烟《管理办法》出台之后，非烟草味调味电子烟禁售，以烟草味为主特征香的产品对于多数国内电子烟消费群体较为陌生，品牌商或更有动力推出一次性烟草味产品进行拉新以满足消费者尝新需求。从消费者画像来讲，卷烟烟民比例或将上升，从部分产品特性来讲，一次性小烟或更符合目标消费者需求。
2、棉芯为主陶瓷为辅，抽吸体验具改善空间
（1）棉芯低价特性匹配一次性引流属性且果味还原度高，材质、发热方式及结构设计为改善抓手棉芯具备果味还原度高以及成本较低的优势。对比普通陶瓷芯，棉芯从以下方面具备优势，①还原度：棉芯气溶胶粒径大于陶瓷芯，更易在口腔沉积被味觉吸收，对水果味的还原度更高。然而随着我国电子烟新规对口味的限制（禁止销售除烟草口味外的调味电子烟），棉芯在国内及海外限制果味的市场中难以发挥自身优势。②成本较低：由于工艺简单、材质来源广泛，棉芯具有较高的性价比，根据卓力能公司，平均每颗棉芯比陶瓷芯成本减少约20%。然而，棉芯同样具有易糊芯、易炸油漏油、口味一致性较差以及自动化程度较低等劣势。①易糊芯：在雾化过程中如果导油速度与发热丝发热功率不匹配，棉芯的温度过高则容易出现焦糊，导致使用过程中可能会出现焦味；②易炸油：雾化气体的冷凝液倒流至发热丝时还会产生炸油情况，炸油产生噪音并可能出现炸油入口等现象影响消费者抽吸体验。③口味一致性较差：棉芯在抽吸过程中的体验感逐步降低，与陶瓷芯相比一致性较差；④自动化程度较低：棉芯依赖手工制造，难以精准控制尺寸，容易造成同一批产品性能和口感的差异，其自动化程度低于陶瓷芯，成为其规模化生产的最大阻碍。
综上来看，棉芯成本较低的特性与我们上文分析的一次性小烟性价比属性的匹配度较高，因此如何进一步改善当前棉芯的劣势进而提升一次性小烟的抽吸体验及生产效率则很大程度上影响了其长期发展空间。
我们认为，棉芯改善的主要突破点在于棉的材质、发热丝与棉芯的接触方式、发热丝的功率及结构设计：
① 棉的材质上，不同种类的棉性能各异，棉花的致密结构与纤维形状等会影响导油性。材质优的棉有助于防漏、防糊，棉芯材料经历了从脱脂棉、有机棉到长绒棉等专业电子烟棉的发展过程，其成本也略有提升。适合做雾化芯的优质棉有以下要求：优质纤维中腔大、纤维侧面沟槽密集、耐高温以及纤维洁净度高。
②发热丝与棉芯接触方式仍在迭代。根据ALD资料，棉芯与发热丝的接触方式有三代技术，第一代技术为外绕发热丝柱状棉芯，目前国内一次性产品大多采用此技术，如悦刻的云白、魔笛的PIIN以及Foogo小钢炮等。第二代技术为蚀刻网（Mesh网）外包棉芯，网面发热丝使发热面积增大，温度的均匀性提升，在卓力能旗下品牌UPENDS的产品Uppen中成功应用。第三代技术为以ICOT为代表的平面堆叠嵌合结构，平面状的植物纤维层层装叠并按压，嵌入导热金属，该技术省去拉扯、包棉、弯折等步骤，自动化生产能力提高，并缓解炸油、干烧、糊芯等常见的难题并提升口感原度和一致性，该技术已在Soyee小叶F1-PRO、RXR时雾的换弹式电子烟中应用。
③在发热功率上，需寻找与棉芯最适配的发热功率，结构设计上对品牌方提出要求。当发热功率与导油速度不匹配时，会出现棉芯焦糊现象，研发过程中需通过不断进行测试，找到与棉芯匹配度最佳的发热丝功率，由于棉芯的供油能力强于陶瓷芯，所以发热丝的输出功率的调配灵活度较高，以满足多元化需求。同时，结构设计的优化仍将对雾化芯整体性能和体验起重要作用，例如，对冷凝回流仓重新设计能够使得蒸发所产生的冷凝液得以汇聚至回流仓，既防止回流至雾化芯造成的炸油，又能带来更清爽的抽吸体验。整体来讲，一颗优秀的电子雾化器需要出油通道、进气通道、进油孔、导热材料、发热丝、电池输出及烟油七大系统的互相配合，相辅相成。
（2）思摩尔依托FEELM强势入局一次性，提升用户体验
此前品牌或采用品质相对较低陶瓷芯布局一次性小烟，21年思摩尔强势入局。MK在2018年推出的MK CigOne，是市场上首款使用陶瓷雾化芯的一次性小烟产品，试图通过采用陶瓷芯的方式解决一次性小烟棉芯在抽吸体验上的痛点。2019年小野亦推出陶瓷芯一次性小烟A1，经产品拆解发现，小野在一次性小烟所采用的陶瓷芯与其在换弹式小烟中采用的陶瓷芯（合元Purlava陶瓷芯）存在外观上的差异，推测品牌方可能将价格相对较低的陶瓷芯运用于售价较低的一次性小烟产品中。2021年Doo推出了陶瓷芯一次性小烟Doo One v6，为该系列的第六代产品。同年10月思摩尔陶瓷芯一次性超薄电子烟TA15摘得2021年MUSE设计奖（MUSE Design Awards）产品设计类金奖，TA15的机身厚度是10.1mm，搭载有所调整的FEELM陶瓷芯。国内电子雾化品牌雪加Snowplus推出划时代的陶瓷芯一次性电子雾化产品SNOW系列，率先采用思摩尔FEELM陶瓷芯雾化技术，抽吸体验较市面上多数一次性产品取得明显改善。晨露生物的草本一次性电子烟UAir life系列亦搭载了思摩尔TA15陶瓷雾化芯技术，于2022年1月20日起逐步上市。
3、口数增加将有效降低供需两端成本
需求端：一次性烟口数的增加将使其具备经济性，综合成本降低，对消费者产生更大吸引力。根据第一章及本章第一节的分析可以看到，一次性小烟随着口数的增加综合成本将得到明显提升，单口数成本逐步下降，在抽吸体验有一定保障的情况下，对消费者的吸引力加大。供给端：从税收角度考虑，大口数对部分市场一次性烟对厂商更具吸引力。欧洲市场对电子雾化多采用按烟油容量从量计税的方式，因此烟油容量相近的情况下，大口数产品则更容易提高售价进而提升厂商盈利水平。在加拿大联邦提交议会的2021年年度预算中，特鲁迪安政府提出在2022年将电子烟加入消费税框架，针对每10毫升（或少于）电子烟液（无论其尼古丁含量如何）收税1美元，对于包装烟弹按照每颗烟弹计算，若法案实施预计将会推动大容量一次性电子烟在加拿大市场的生产销售。此外，口数增加亦可有效缓解生产成本中电池成本无法被摊薄的痛点，提升成本管控能力。
在口数的确定方法上，通常截至抽吸时的体验下降到消费者无法接受的程度，因此统计标准缺乏统一性，产品宣传口数与实际口数亦可能有出入。实际抽吸口数的影响因素较多，例如吸烟者的抽吸习惯、抽吸的环境等都会影响口数的多少，但从产品自身角度出发，对口数影响最大的三个因素可概括为烟油总量、设备的功率以及雾化芯的寿命。
①对于烟油的容量：
烟油容量决定口数天花板，部分国家对容量存在管控。一般来说烟油容量越大，则可抽吸口数的上限越高，部分市场区域对于一次性电子烟烟油容量的存在政策限制，例如，欧盟规定电子液体的尼古丁含量必须小于或等于20mg / mL，电子烟罐不得超过2mL，对应的产品口数基本将被限制在600口以下。按照国内电子烟国标（二次征求意见稿）中的要求，雾化物中的烟碱浓度不应高于 20 mg/g，烟碱总量不应高于 200 mg，则在烟碱浓度达到最高20 mg/g的情况下，雾化物的总量被限制在10g以内，以一般烟油的密度1.17g/ml换算大致为8.5ml的烟油容量上限，远高于目前市场上换弹式烟弹容量和主流棉芯一次性产品的容量，故在国内当前的政策下，烟油容量上限对于口数的限制较小。
②对于设备的功率：
同等烟油总量并不对应相同的口数，品牌需要在口感和口数上做出平衡和取舍。在相同烟油容量的情况下，设备的功率功耗不同也会影响抽吸口数，以换弹式小烟中的大功率产品魔笛Mega pro为例，其烟弹中的烟油含量虽然有3ml，大于悦刻、柚子等产品2ml左右的容量，但大功率下耗油速度就会更快，其口数仅在400口左右，等于甚至低于悦刻及柚子的烟弹口数。品牌需要在口感和口数上做出平衡和取舍，如果品牌追求比较湿润、浓密的口感，除了需要器具具备强大的解析力之外还对发热体的功率和雾化芯的进油速度有要求，功率大、进油快则雾化快、耗油快，口数就会下降。
③对于雾化芯的使用寿命：
棉芯和陶瓷芯的寿命都会受到积碳现象的影响，积碳速度越快，使用寿命越短。目前无论是陶瓷芯还是棉芯都存在使用寿命的问题，对雾化芯使用寿命影响最大的是积碳现象，影响积碳速度的因素主要有烟油、功率以及雾化面温度差。对棉芯来讲，棉芯的导油性、发热丝形状及使用功率是其使用寿命的重要影响因素，并需要保证油和芯的性能匹配以减少漏油和后半段变味情况，进而实现口数的增加。对陶瓷芯来讲，镀膜技术助力陶瓷芯使用寿命延长。聚为集团去年11月所推出的μKERA镀膜陶瓷技术，结合多孔陶瓷导油体和贵金属加热体，其雾化芯加热面积是传统陶瓷芯的3倍，且雾化面温度差相比厚膜陶瓷收窄至20摄氏度以内，产生积碳为普通陶瓷芯的1/2，普通棉芯的1/3，故该技术可2倍延长陶瓷芯发热体使用寿命，在口数方面最高可达到2500口。
三、投资建议及风险提示
1、投资建议
（1）思摩尔国际：海内外一次性小烟均已布局，引领行业技术迭代强者恒强
思摩尔依托FEELM技术入局一次性赛道后已顺利实现海内外产品商业化。思摩尔此前在一次性小烟领域布局较少，21年10月思摩尔FEELM旗下TA15一次性小烟获奖后开始逐步向国内外客户供货，已吸引到国内客户如雪加Snowplus和草本雾化品牌晨雾生物等，以及海外客户CORE等。FEELM TA15主打陶瓷芯一次性产品设计理念，其产品机身设计了防冷凝液结构能解决漏液难题，口数约为200-300口，机身厚度更薄，仅10.1mm。
新一代加热技术FEELM Air实现3大技术创新与7大革命性体验突破，有望在夯实与存量大客户合作关系的同时吸引更多优质客户达成合作，详细内容可见此前点评报告《技术迭代显研发基因夯实先发优势，21 年业绩增长靓丽》。此外，在全球电子烟渗透率提升的大背景下，公司作为全球ODM龙头将优先受益，国内监管靴子落地，预计生产端不合规或不达标的中小产能有望加速出清，资本驱动的供给扩张亦有难度，预计呈现强者恒强的格局，出口端有望获相对支持鼓励。公司业务以海外为主，短期一次性小烟有望贡献增量（不排除棉芯+陶瓷芯两条腿走路），中长期雾化平台（含CBD/THC、医疗健康、美容等）搭建不断抬高自身成长天花板，行业悲观情绪下大幅回调后长期投资价值突显。
（2）劲嘉股份：一次性小烟相关经验丰富， 新型烟草卡位布局版图初成
劲嘉股份新型烟草业务增长强劲，一次性电子烟相关经验丰富。公司2021年新型烟草板块销售收入同比增长381.16%，业务增长进一步提速。公司不仅具备丰富的一次性小烟ODM/OEM经验，并且自主品牌Foogo一次性产品亦极具竞争力，亦通过对储油棉进行处理以及外加嘴棒等方式改善传统棉芯产品在抽吸体验上的痛点。
公司预计将不断落地新型烟草产业链投资项目，逐步形成了加热不燃烧+雾化产品研发生产（香精香料：云烁科技、长宜科技，HNB配套材料：长宜科技，加热不燃烧本草烟弹：佳聚电子，雾化/HNB烟具：劲嘉科技、嘉玉科技、佳聚电子）-品牌运营（因味科技Foogo）-销售渠道（云普星河、恒天商业）-海外物流仓储（云普飞匣）的全产业链布局，进而放大各环节的协同效应。详细内容可见我们21年12月21日以来陆续发布的劲嘉股份深度及跟踪报告。国内新规之下，公司未进行大范围专卖店布局监管下转身灵活，存量业务以雾化海外ODM/OEM为主，且前瞻性卡位布局产业链关键环节，未来成长增量弹性可期。
2、风险提示
